平安永利增額還本終身保險(利差返還型)條款

　　對賭條款的實踐形態及注意事項

　　作為一種融資工具，估值調整協議，又稱"對賭協議"在美國、香港等國家和地區得到廣泛適用，近年來，作為外資私募股權融資中經常運用的投資工具進入中國。一般是指投資者在對企業進行投資時，為了促進投融資合作，對企業初始估值暫不爭議，而通過投融資附屬協議或特別條款對未來企業價值的不確定性作出安排。當協議約定的條件成就，融資方依約行使一系列權利，以補償前期企業價值被低估的損失；如果投資方依約行使一系列的權利，以彌補企業價值高估的損失。本文就對賭條款的實踐形態和注意事項予以分析。

　　一、對賭條款的實踐形態

　　在實踐中，對賭條款的表現形式主要有現金補償、股份補償或回購等等，具體如下：

　　1、現金補償條款

　　該類條款是對賭協議最常見的形式，主要約定，當融資企業未能實現約定的業績指標時，融資企業管理層或實際控制人將向投資方給予一定數量的現金補償，但不再調整雙方之間的股權比例；反之，由投資方用現金獎勵給融資企業管理層或實際控制人。

　　實例：華誼兄弟投資掌趣科技並簽署《股權轉讓與投資協議》時約定，掌趣科技主要股東（姚文彬、葉穎濤、鄧攀和楊]）保證掌趣科技2010年和2011年平均凈利潤（A）不低於人民幣5,000萬元，如果未實現，則主要股東應按照（5,000萬元-A）×12倍×22%的金額補償華誼兄弟。

　　2、股權調整條款

　　該類條款是對賭協議常見的形式，主要約定當融資企業未能實現約定的業績指標時，融資企業實際控制人將同意投資方低價增資，或者投資方無償或低價受讓實際控制人持有的部分融資企業股權。反之，則將由投資方無償或者低價將一部分股權轉讓給融資企業實際控制人。股權調整條款中，有些甚至涉及融資企業實際控制權的轉移。

　　實例：摩根士丹利和鼎暉投資永樂電器時，就與永樂電器管理層簽訂協議，如果永樂電器2007年（可延至2008年或2009年）的凈利潤超過7.5億元人民幣，外資股東將向管理層轉讓4,697.38萬股永樂電器股份；如果凈利潤相等或低於6.75億元，管理層將向外資股股東轉讓4,697.38萬股永樂電器股份；如果凈利潤不高於6億元，永樂管理層將向外資股股東轉讓9,394.76萬股永樂電器股份。

　　3、股權回購條款

　　該類條款主要約定，當融資企業未能實現約定的業績指標時（特別是以上市作為條件的對賭），融資企業或其實際控制人將以投資方投資款加固定回報的價格回購投資方持有的融資企業的全部股份。

　　實踐中，由於股權回購的價格一般以原始投資價格加上固定利息作為定價基礎，當對賭失敗時，經營不利的融資企業及其實際控制人是否有充足的資金來兌現回購存在疑問。另外，當約定的回購義務人為融資企業本身時，協議執行將涉及公司履行減資程序，相對比較複雜與繁瑣。

　　4、股權或現金激勵條款

　　該類條款主要約定，當融資企業實現約定的業績指標時，投資方將以無償或者低價轉讓一部分股權給企業管理層，或者以現金形式獎勵管理層，以實現對管理層的激勵，從而激發管理層更高的熱情。

　　實例：金石投資對賭機器人時，約定業績指標為以2007年度凈利潤3,920萬元為基數，未來3年凈利潤年複合增長率不低於27%.如機器人連續三個年度均完成預期業績且公司得以上市，金石投資承諾將向機器人核心管理團隊實施每人20萬元的獎勵。

　　5、特殊股權條款

　　該類條款主要約定，當融資企業未能實現約定的業績指標時，投資方的股權將轉變為特殊股權，如股權轉變為優先股，享受股利優先分配權、剩餘財產優先分配權；或者股權擁有特殊的表決權利，如董事會一票否決權、超比例表決權等。

　　實例：天堂硅谷等投資金剛玻璃時，在《增資協議》中約定：新公司在進行下列重大決策時，應由董事會形成決議而天堂硅谷等推薦的董事不同意相關議案的，該議案可提交董事會討論但不形成決議；應由股東大會形成決議而天堂硅谷等推薦的董事不同意相關議案的，該議案不提交股東大會討論，包括對外投資，對外擔保，經營方向、主營業務的重大變更，股份的轉讓，增、減註冊資本，後續融資方案，對外捐贈，高層管理人員或技術骨幹的解聘、聘用。

　　6、其他條款

　　也有些對賭條款採取董事會席位變化、融資企業的治理結構、管理層調整等方式。

　　目前國內實踐中較多的是採取上述條款組合的方式進行對賭。其中最常見的為業績補償加股份回購，或者業績補償和股權調整選擇執行，或者未能實現上市回購股權。

　　二、設置對賭條款的注意事項：

　　投資方與目標企業在投資協議中約定對賭條款時需要慎重，需要注意以下幾方面。

　　第一，妥善選擇對賭主體

　　在現金對賭及單項對賭條款中，從現有司法實踐出發，除另有特殊安排，建議儘可能避免直接與目標企業展開對賭。在選擇對賭主體時，需要考慮對賭主體本身的資金實力、資產狀況和履約能力。在商業談判允許的範圍內，應儘可能多地通過其他措施增加對賭主體或要求其關聯主體就對賭義務的履行提供擔保（如保證、抵押）

　　第二，採用增資方式入股

　　在PE機構投資入股目標企業時，如無其他特殊考慮，建議盡量選擇增資方式入股，確保相關高額溢價投資款能夠直接用於目標企業的經營和發展。如果必須採用股權轉讓的方式入股，也應儘可能確保獲得股權轉讓款的乙方與做出對賭承諾的乙方為同一主題，以進一步增強權利義務的對等性。

　　第三、明確對賭補償方式

　　如果選擇現金對賭方式，應當儘可能明確現金補償的計算房還是，該方式既應當明確唯一，又不易過於複雜。如果選擇股權對賭方式，則應當詳細約定股權調整或股權回購的比例、對價、具體操作方式以及一方拒絕履行時的單方處理權等；如果存在和眾多投資者一併簽署對賭協議的情況，還要解決各投資者之間對賭利益如何分配的問題。

　　第四、採用雙向對賭

　　在雙向對賭中，雙方的權利義務較為對等，也更有利於激勵目標企業及其管理層積極實現對賭約定的目標，因此建議在實踐中盡量採用"雙向對賭"的模式，如增加對經營者或大股東的獎勵性條款，例如約定經營業績超過某一既定水平時，以超過部分一定比例對經營者或大股東進行獎勵，平衡雙方在合同中的權利義務關係，進一步體現合同的公平性。